【兴证固收】莫负好时光——17巨化EB投资价值分析_20170831

摘要: 【兴证固收】莫负好时光——17巨化EB投资价值分析

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投资要点

评级不高质押受限,债底保护一般,回售偏差。巨化EB债项评级为AA+,主体评级为AA+,评级较低,质押受限。债券询价区间为1%-2%,到期赎回价为102+最后一年利息。EB的惯例来看,票息应会定在1%,债底在91元,属于当前市场中上水平。目前平价在87,初始溢价率在15%左右,股性不差。附加条款上,回售条款最后半年才有效,且价格不佳,属于虚设。


正股简评:浙江巨化股份有限公司是国内氟化工行业龙头企业。公司所在氟化工行业回暖,17年以来产品价格有所回升,受益主业景气度回升公司17年业绩向好。公司前期布局含氟聚合物以及电子化学品。对于周期品,目前的主逻辑是1)需求相对稳定,甚至在经济平稳的基础上又增长,2)供给侧改革+环保限产,导致供给收缩,对巨化这样的行业龙头是利好,行业整体景气持续可以期待,且公司电子化学品业务未来可期。从基本面来看,公司是有一定配置价值的。虽然公司股票并非化工板块的龙头,但在转债范围是不错的选择。


上市价格可能在 108附近,中签率在 0.025%以下概率较大,积极参与。

上市价格估计在108附近。目前巨化 EB 平价水平达到 87,与桐昆 EB 接近,基本面可能叫桐昆略差且EB规模更大,目前桐昆是111元,巨化EB定价可能在108左右。EB首日破发概率极低,这样参与的户数超过4000是大概率情况,估计中签率在0.02—0.025%。需要注意的是,未来参与转债打新的规模扩容是大概率事件,现在这样的状态是目前转债和公募EB一级市场最好的时光,建议投资者积极参与。

投资要点

1、17巨化EB基本条款分析

评级不高质押受限,债底保护一般,回售偏差。巨化EB债项评级为AA+,主体评级为AA+,评级较低,质押受限。债券询价区间为1%-2%,到期赎回价为102+最后一年利息。EB的惯例来看,票息应会定在1%,按照同期限、同评级信用债收益率贴现,债底在91元,属于当前市场中上水平。目前平价在87,初始溢价率在15%左右,股性不差。附加条款上,回售条款最后半年才有效,且价格不佳,属于虚设。

2. 基本面及投资逻辑

公司概况:

浙江巨化股份有限公司是国内氟化工行业龙头企业,成立于1998年6月且在同月于上交所主板上市。公司是国内最大的氟化工、氯碱化工综合配套的氟化工制造业基地,主营业务为基本化工原料、食品包装材料、电子化学材料、氟化工原料及后续产品的研发、生产与销售。目前公司已形成完整的氟化工产业链,氟化工核心产业及其它主导产品在规模、技术上均处于行业领先水平。


公司所在氟化工行业回暖,17年以来制冷剂价格显著上升,供需格局向好

氟化工行业明显回暖,17年以来制冷剂价格显著上升,主要产品R22、R410a等涨价明显,行业景气度整体回升。首先,原材料如氢氟酸等17年以来的价格上涨对最终产品价格也有一定支撑。更深层次来看,国内制冷剂行业经过前期发展后11年进入瓶颈期,产能过剩,需求疲软,但5年多的低迷期间部分产能退出,环保监管趋严后部分企业开工率下降;而需求端受益于16年以来空调、冰箱等产量回升而明显回升,供需向好带动产品价格回升,行业景气度上扬。近期产品价格虽有部分回调,但后续看环保高压下行业产能扩张受限,国外产能在蒙特利尔议定下加速退出,行业仍值得看好。

受益主业景气度回升,17年公司业绩向好

公司17年中报披露,营收、归母净利润等数据亮眼,主要原因是:1)受益于行业供需格局改善,制冷剂主要产品价格明显回升,公司产品利润空间扩大;2)环保政策高压下,制冷剂行业产能扩张受压制,市场集中度提升,公司作为行业龙头反而受益,市场份额不降反升;3)其他主营产品产销顺畅,盈利水平显著改善。


布局含氟聚合物及电子化学产品,新增长点可期

公司前期布局含氟聚合物(包括PTFE、PVDC等)以及电子化学品(包括湿化学品和电子特气)。目前公司食品包装材料已具备11.80万吨产能,是国内PVDC行业龙头,4月商务部裁定日本PVDC产品倾销并征收反倾销税后国内食品包装材料市场格局改善趋势明显。全资子公司凯圣公司是国内电子级氢氟酸规模最大、品种最全、规格最高的企业;全资子公司博瑞电子负责高纯电子气体项目的实施,目前已有可观产品投产,电子化学品后续值得期待 。随着公司产品品级的进一步提升与市场拓展,产品高端市场的收入将逐步提升。


供给侧改革+环保,利好龙头。对于周期品,目前的主逻辑是1)需求相对稳定,甚至在经济平稳的基础上有增长,2)供给侧改革+环保限产,导致供给收缩,对巨化这样的行业龙头是利好,行业整体景气持续是可以期待的,而且公司电子化学品业务未来可期。从基本面来看,公司是有一定配置价值的。虽然公司股票并非化工板块的龙头,但在转债范围是不错的选择。

3.打新分析与投资建议

上市价格可能在 108附近,中签率在 0.025%以下概率较大,积极参与。

上市价格估计在108附近。目前巨化 EB 平价水平达到 87,与桐昆 EB 接近,基本面可能叫桐昆略差且EB规模更大,目前桐昆是111元,巨化EB定价可能在108左右。EB首日破发概率极低,这样参与的户数超过4000是大概率情况,估计中签率在0.02—0.025%。需要注意的是,未来参与转债打新的规模扩容是大概率事件,现在这样的状态是目前转债和公募EB一级市场最好的时光,建议投资者积极参与。



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